알테오젠이 미국 머크(MSD)에 기술이전한 '키트루다 큐렉스' 판매 로열티가 기대에 못 미치는 2%라는 사실이 공개되면서 주가가 20% 이상 급락했다.

다만 해당 수치는 모든 판매 마일스톤 달성 이후에 적용되는 조건부 조항으로, 계약 전체 구조를 단순 수치로 해석한 데 따른 오해라는 지적이 나온다.

21일 한국거래소에 따르면 알테오젠은 이날 전 거래일 대비 22.35% 하락한 37만 3500원에 장을 마감했다.

전날 기술이전 소식에도 불구하고 투자심리를 위축시킨 직접적인 계기는 MSD(머크)가 공개한 2025년 3분기 보고서 내용이다.

해당 보고서에는 키트루다 피하주사(SC) 제형과 관련해 "모든 판매 기반 마일스톤을 달성한 이후 순매출의 2%를 알테오젠에 로열티로 지급한다"는 문구가 명시됐다. 

해당 내용이 시장에 알려지면서 알테오젠이 키트루다 SC 매출에서 고정적으로 2%만 수취하는 구조라는 해석이 빠르게 확산됐다.

특히 글로벌 경쟁사 할로자임의 피하주사 전환 기술 로열티가 통상 3~7% 수준으로 알려진 점을 감안할 때 시장 기대에 못 미친다는 평가가 이어졌고 주가는 즉각 반응했다.

'2%'는 최종 단계…그 이전에 최대 10억 달러 마일스톤

그러나 MSD 보고서를 보다 면밀히 살펴보면 키트루다 SC 계약은 단순 로열티 계약이 아닌 2단계 수익 구조를 갖고 있다는 점이 확인된다.

1단계는 판매 마일스톤 구간이다. 키트루다 SC(제품명 키트루다 큐렉스, Keytruda Qlex)가 시장에 출시된 이후 매출 목표를 달성할 때마다 '판매 기반 마일스톤'이 지급되는 구조로, 이 금액의 총합은 최대 10억 달러(약 1조4700억 원)에 이른다.

MSD는 이미 키트루다 SC의 상업적 성공 가능성을 높게 평가해 이 중 6억8000만달러(약 9500억 원)에 해당하는 금액을 회계상 부채로 선반영했다. 

이는 향후 판매 실적이 발생하면 알테오젠에 지급될 가능성이 높다고 판단한 금액으로 단순한 추정이 아닌 회계적 인식이라는 점에서 의미가 크다.

이 구간에서는 대규모 현금성 마일스톤이 실질적인 수익 역할을 하게 된다.

2단계는 모든 판매 마일스톤을 소진한 이후다. 이 시점부터 알테오젠은 키트루다 SC 순매출 2%를 로열티로 장기간 수령하게 된다. 

즉, 논란이 된 '2% 로열티'는 계약의 시작이 아니라 마일스톤 이후 이어지는 후행 구조다.

미국 FDA 승인 이후 무형자산 인식…상업화 가능성 베팅

MSD 보고서에는 계약 이행이 실제 회계에 어떻게 반영됐는지도 상세히 담겼다. 

2025년 9월 미국 식품의약국(FDA)은 키트루다 큐렉스를 승인했고, 이에 따라 MSD는 알테오젠에 2500만 달러 규모의 규제 마일스톤을 지급했다.

또 MSD는 FDA 승인 후 키트루다 SC의 향후 매출이 추가 마일스톤 지급 조건을 충족할 가능성이 높다고 판단, 규제·판매 마일스톤 합계 7억500만 달러를 부채로 인식하고 이를 무형자산으로 계상했다.

해당 무형자산은 2030년 12월까지 상각될 예정이다.

업계에서는 글로벌 빅파마가 특정 파이프라인과 관련된 비용을 실제 부채와 무형자산으로 인식했다는 점 자체가 상업화 가능성을 상당 수준 확신하고 있음을 보여주는 신호라는 해석도 나온다.

알테오젠 "로열티, 특허 만료 시점까지 18년 수령"

알테오젠은 이날 공식 입장을 통해 시장의 우려 진화에 나섰다. 회사는 "키트루다 SC를 통해 당사가 수령 가능한 마일스톤 총액은 10억 달러이며, 판매액 및 누적 판매액에 따라 이를 모두 수령한 뒤 로열티로 전환되는 구조"라고 밝혔다.

이어 "로열티는 당사 특허가 유효한 2043년 초까지 약 18년간 수령 가능하다"며 "이는 통상적인 신약 라이선스 계약의 로열티 수령 기간(약 10년)과 비교해도 긴 편"이라고 설명했다.

알테오젠은 계약 세부 조건이 비공개임을 강조하면서 "계약 체결 이후 해당 구조에 대해 일관되게 비공개 원칙을 유지해 왔으며, 현재 법무팀이 MSD와 관련 사안을 소통 중"이라고 덧붙였다.

회사는 이번 논란이 개별 계약에 대한 단기적 해석에서 비롯됐을 뿐 플랫폼 사업 본질에는 변화가 없다는 점을 강조했다.

알테오젠은 현재 MSD, 아스트라제네카, 산도스, 다이이찌산쿄, GSK 등 총 7개 글로벌 제약사와 하이브로자임(ALT-B4) 기술이전 계약을 체결했으며 이 중 키트루다, 엔허투, 젬퍼리 등 3개 제품은 이미 상업화 단계다.

또 ALT-B4 기술을 두고 약 10여 개 제약·바이오 기업과 신규 라이선스 협상을 진행 중이며, 이 중 2곳 이상이 실사 단계에 진입한 것으로 알려졌다. 기존 파트너사와의 추가 제품 계약 논의도 병행되고 있다.

업계에서는 알테오젠 사업 모델이 특정 타깃에 대한 독점권을 부여하지 않고, 다수 파이프라인에 적용 가능한 구조라는 점에서 장기적으로 계약이 늘어날수록 수익 레버리지가 커지는 형태라는 평가도 나온다.